第一篇：腾讯股权结构变化
正确来说腾讯还是咱自己的品牌。
当年马化腾创业突见成效的时候，急需资金购买服务器和为员工开支，当时准备寻找国外风险投资，IDG和盈科数码以各占腾讯20%股份的代价向腾讯投资了220万美元。马化腾及其团队持股60%。正是这220万美元的风险资金，为腾讯日后的迅速掘起奠定了基础。那是1999-2000年左右。
2022年6月，香港盈科以1260万美元的价格将其所持腾讯控股20%的股权悉数出售给MIH?米拉德国际控股集团公司?，以110万美元的投资，在不到一年中即获得1000余万美元的回报已经堪称奇迹，但事实证明盈科还是低估了腾讯的成长潜力。
起源于南非的MIH绝非等闲之辈，其在纳斯达克和阿姆斯特丹证券交易所同时上市，主营业务是互动电视和收费电视，年营业额约2.5亿美元，市值40多亿美元，是个实实在在的传媒巨头。其对中国即时通讯市场的关注与理解，更加彰显了来者的不凡。
MIH从盈科手中购得20%腾讯股权的同时，还从IDG手中收购了腾讯控股13%的股份。但是显然，一旦看清了腾讯的成长潜力，MIH不甘仅仅成为一个参股投资的角色。
此后的2022年6月，腾讯控股其他主要创始人又将自己持有的13.5%的股份出让给MIH，腾讯的股权结构由此变为创业者占46.3%、MIH占46.5%、IDG占7.2%。
但在持股比例和公司经营管理的界定上，MIH与腾讯创业团队显然经过一番良好的协商，在MIH短暂控股时期，腾讯控股的具体经营管理主要还是由马化腾等主要创办人负责，MIH方面派出的两名非执行董事并不负责腾讯控股的具体事务。
直到2022年8月，腾讯创业团队才将IDG所持剩余股权悉数购回，并从MIH手中回购少量股权，经过股权结构的重新调整，最终完成了上市前MIH与创业团队分别持股50%的股权结构。
最近嘛，就不太清楚了，应该没有太大变动了。
来个图是这样滴：
___________腾讯团队____IDG______盈科数码______MIH
1999_________60%_______20%________20%
2022________46.3%_____7.2%__________________46.5%
2022_________50%____________________________50%
第二篇：高科技公司股权结构
硅谷时报：高科技公司股权结构
一个高科技公司可以有下列几种持股型态：
（一）创办人(Founder)创办公司的股东，可以是有技术(know-how)的科技人士；也可以是没有技术，但与之一起“出生入死、共打天下”的发起人。通常，有技术的股东无需出资，但可享有一定比率的股权。无技术的股东也可以其“过去的努力”(past effort)，作为出资占有股权。
一般而言，对公司“将来”的贡献，则不得作为出资的部份。至于以实物作为出资的股东（如车辆、电脑、家俱、租房）也可占有股权，而不一定仅有出钱（现金）的股东才算是股东。此时公司所有发行的股票，均为普通股，比例依股东协议而定。技术股的持有者，大致要占全股数的30％～40％左右，但视投资人与科技人的协议而定，也有高于或低于此标准的。
（二）种子资金(Seed Money)
当公司开始经营后，总会有财务上的问题。此时股东们协作向外筹集资金。这种以初期投入，风险较高的投资人，概称提供种子资金的股东。有时种子资金数额很大，其占股的比例更高，有达到50％的可能，如此一来，前面的创始人只有牺牲小我，自我稀释股权，让种子资金的提供者吃一块大饼。有时种子资金数额较小，或与公司的技术未来的发展提供的力量有限，则此类股东的占股比率可低至10％左右。但不论何者，仍看投资人与创始人之间的协议而定，毕竟“钱不是万能的，但没有钱却是万万不能的”。
（三）风险投资资金(Venture Capital Fund)
公司再走到了一定的阶段，可能需要更大的一笔钱来推动。此时，找风险投资，便是高科技公司又爱又恨的一个过程。可爱的是，一旦被伯乐给看上了，数百万美金的投资对创投业者而言，是一种正常的投资，因他们看到了日后的丰收。但可恨的是，这些人一进来，可能又有30％～50％的股权要给出去，得看哪一方较有熬得住的本事。
在美国风险投资业有个名词叫“喝咖啡”，就是指风险投资公司与高科技公司为了投资与否及股权结构反复协商，常常喝咖啡来讨论，这一种“脑力游戏”(mind game)往往一玩就是半年，非常折磨人。但凭心而论，在市场机制下，这是公平的，因为若公司的技术好，有未来，风险投资公司也许二话不说就投资了。因为深怕被别的投资公司看上。若公司的技术未能被肯定，风险投资公司多花些时间看你是否能存活下去，也是合理的态度。
风险投资资金的需要程度，因各公司而异，有的公司在两三年之内，向外募集了三、四次，发行优先、B、C、D给不同的风险投资公司，当然股权有可能被稀释。也有的公司一次募集到位，然后便上市或被大公司并购了。但总而言之，每一次的募集均要有一个募款计划书，说明钱的用途，否则风险投资公司也不可能投资的。
一般而言，对一个新成立的公司投资，风险投资票占50％～70％股权；第一阶段的筹资则约占40％～60％；第二阶段的筹资（扩展期），风险投资要占30％～40％；而对第三阶段的筹资（成熟期），多半风险投资公司只能占到10％～30％的股权了。
四、优先股与普通股之别
在美国境内所有的公司均有一种股票的形式，即普通股股票。普通股股票所有人的权利是由该公司成立时所在州的州法所规定。传统上对于一家公司的投资通常是以购买债券(debt securities)或优先股股票为主。主要的原因这样在指定投资条件时有弹性。
既然普通股股票所有人的权利是由法规所指定，在给投资人特殊权利方面就较缺乏弹性。投资于公司刚成立阶段的投资人所需承担的风险较投资于已成立公司的投资人来得大，因此公司成立初期的投资人会要求特别的权利作为投资的诱因。
（一）转换权(Conversion Right)
当然，投资者最希望拥有普通股股票，因为普通股股票是公开交易的。因此，公司成立初期的投资人通常会购买“可转让的优先股股票”，转换条款允许优先股股票可转换为一些数量的普通股。因此，当公司刚成立，投资风险也较大时，投资者就可拥有优先股股票且其伴随的特别权。一旦当该公司进展至某一阶段，投资者会希望有普通股股票。
例如：当一家公司公开上市时，通常会有一条自动转换条款。这是合理的，因为当一家公司公开上市或已达到可出售大量普通股股票给大众时，即表示该公司已达到可将其普通股股票公开交易的阶段。这时该公司普通股股票的价值已远远超出过去的价值。至于何时及如何将优先股票转换成普通股股票的条款及条件则称为“转换的权利”。
例如投资者可投资于可转换的A类别优先股股票(preferred A)。一般高科技公司在股票公开上市之前均是先经过几次的股票发行增资，他们通常以A类、B类别等分类。因此，投资人之前所购买的一百万股可转换的优先股股票可于公司公开上市时以一比一的比例转换成一百万股的普通股股票。
优先股股票的投资条款所赋予投资者的权利较普通股股票大，这些将于以下讨论。大部份优先股股票的投资条款是由投资人与发行公司之间的协商而不是由法条所规定。这与由法律规定投资条款的普通股股票量刚好相反的。
（二）优先清算(Liquidation Preference)
“优先清算”是指优先股股票持有人有权收取回其原先购股票的价格及所有自然产生但尚未给付的股息。优先清算是要确保投资者的损失于发行公司倒闭时能减至最少，此又与普通股股票所面对的情况相反，当发行公司倒闭时，普通股股票可能损失他们所有投资于普通股股票的资金。
（三）股息优先(Dividend Preference)
“股息优先”允许优先股股票有优先于普通股股票受领股息的权利。
（四）赎回(Redemption)
“赎回条款”则允许发行公司可以某一价格赎回部份的优先股股票。此项条款的制定有几个目的，如果一家公司行使具有选择性的赎回条款，则此公司可于公司需要时向投资人赎回优先股股票。公司也可以将公司所发行的股票均变成普通股股票时，即可行使此回买回条款。
投资人也希望有一项强制性的赎回条款。强制性赎回条款的一个例子即是发行公司与投资人间订定一项合约，合约中明确规定发行公司同意于几年后或当公司公开上市时必须向投资人赎回优先股股票，此项条款可确保投资人定期地对其投资有所回收。
（五）防止稀释(Antidilution)：“防止稀释”是防止投资人的权益因普通股股数的增加而受影响。普通股股数的增加将相对地使可转换的优先股股票所拥有的优先股股数，在所发行股数中的比例减少，因而损失其权益。
例如：一位投资人购买一百万股可转换的优先股股票，此一股的优先股股票可转换成一般的普通股股票。当购买股票时，该投资人被告知发行公司目前已发行了五百万股的普通股股票或由其他的股东拥有此五百万股股票。因此该名投资人在评估此项投资是否有利时，会将自己已购买了发行公司百分之二十的股权作为考虑的因素之一。
若此家发行公司藉由股票分割(stock split)的方式增加已发行的股数，则该投资人将不是此发行公司百分之二十股权的权有者。
防止稀释条款即在保护投资者在发行公司中的权益不会减少。例如一个典型的防止稀释条款要求发行公司在计算股票分割及股息时，亦同时增加或减少原投资人的股数。
（六）价格保护(Price Protection)
防止稀释条款的另一种形式称为价格保护，此种形式的保护范围并不如上述对股票分割所设定的防止稀释条款使用的广泛。此种条款较复杂也有许多形式，但其基本的目的是当发行公司的优先股股票将来如果以较低的价格出售时，能够保护投资人的权益。这种情况下，发行公司可对目前可转换优先股股票的转换价格作一调整。
（七）投票权(Voting Rigths)
优先股股票通常被赋予特别的投票权。此项赋予优先股股票的投票权在形式上有很大的弹性。优先股股东享有何种投票权将由发行公司与投资人协议。
依据法律规定，只有普通股股东绝对享有投票权，但有足够能力的优先股股东亦可与发行公司商议投票权。优先股股东因此可享有与其将优先股股票转换成普通股股票时同样的投票权。他们亦可享有对某些重大事项的否决权，例如对公司合并或发行公司增加发行另一种类的股票的权利。在决定投票权的内容方面有很大的弹性空间，此由发行公司与投资人的协议而决定。
（八）合售(Co-sale)
发行公司亦可赋予优先股股东合售的权利。当公司有股东有意出售其对公司的控制权时，投资者会愿意出更多的价钱购买。因此，拥有控制权的股东们会以超过市场上公平价格的价值出售他们的普通股股票，只有有合售权利的股票才可以要求参与此项销售，并从中获取利益。
（九）套现策略(Exit Strategy)
以上所述各项权利是公司创办之初用以吸引投资者投资的条件。当公司发展到某一程度，有投资的利润时，优先股股东就会需要拥有普通股股票以出售，这也就是制定转换条款的用意所在，也是迈向投资者“套现策略”重要的一步。
“套现策略”是指投资者最终是会结束他们的投资并获取利益。因此，投资者的套现策略通常包括将他们的优先股股票转换成普通股股票，如此，投资者就能出售其普通股股票而获利。通常，一般大众只愿意购买普通股股票，因为普通股股票具有销售市场且容易出售。
（十）登记权(Registration Rights)
美国联邦证券法规定并非所有的普通股股票都是可以自由交易的。有些普通股股票于投资人取得时，即规定投资人在某些情况下才能出售这些股票。
“登记”的股票（股票登记的程序将在之后详细讨论）给予股东的最大弹性，因为登记的股票可以自由地交易并且可在大众所熟知的交换或交易系统中（例如纽约证券交易中心或纳斯达克）运作。为使投资人可登记其所持有的普通股股票，发行公司必须同意将那些股票加以登记。
因此，除了转换权利外，投资人亦享有“股票登记权”以完成其出口策略，如果股票是未登记的，则投资人就很难出售这些股票。
股票登记权是发行公司与投资者间的一种协议，发行公司同意采取必要的步骤以完成股票登记。股票登记的程序是非常耗时、费钱的。股票登记权可分为两种主要的形式：“要求”(demand)及“连带登记”(piggyback)。“要求”登记是指投资人可强制发行公司将其所购买的股票加以登记上市。而连带登记对发行公司来说则较有弹性，当公司将要出售给大众的股票办理登记时，同时对投资者的股票办理登记，而无需在投资人的要求下，进行登记。在此两种情形下，发行公司通常应支付登记的相关费用。
伴随着优先股所有权的权利并不仅限于以上所提的数项权利，在这里仅是列举一些常见的权利。发行公司与投资者间所同意赋予优先股股东的权利通常是列在一份“条款单”(term sheet)上，此份“条款单”简述了双方的协议内容。一般的条款单会提及资金的额度、股票的数量、股票购买价格、融资后资本结构的概述（已发行的股票的数量及类别）及优先股所享有的权益。
第三篇：股权结构与公司治理
1引言
公司治理的模式和绩效受很多因素的影响，股权结构是其中很重要的因素，它在很大程度上影响公司控制权的配置及治理机制的运作方式，并在某种情况下影响甚至决定公司治理的效率。而股权结构又不是自发形成，对一国的历史、文化特别是管制环境有很强的路径依赖性。本文主要探讨股权结构与公司治理之间的内在联系，第一部分着重从资本市场管制角度分析股权结构的差异性及成因，第二部分从股权的集中和分散程度以及大股东的不同身份角度，分析股权结构与公司治理方式之间的内在联系，第三部分从理论及实证两个方面探讨股权结构与公司治理效率之间的联系，最后一部分得出几点结论。
2权结构的差异与资本市场管制公司的股权结构是指公司股东的构成，包括股东的类型及各类股东持股所占比例，股票的集中或分散程度，股东的稳定性，高层管理者的持股比例等。就大多数上市公司来讲，股东包括个人、非金融企业、非银行金融机构、政府、国外投资者、一般职工及高层管理者（包括总经理和董事）。在一些国家，商业银行也成为上市公司的股东，甚至是大股东。很显然，股东的种类不同、各类股东持股比例不同，以及股票的集中程度和流动性不同，导致的股权结构也截然不同。不同国家甚至一个国家内部，公司的股权结构都有较大的差异。下表反映了几个国家股权结构的差异。导致不同国家公司股权结构出现差异的原因很多，历史、文化、家族势力、收入差距等，固然是影响因素，但上市公司的信息披露规制、内部交易规制、市场操纵规制、接管和反接管规制、证券分散规制、以及银行规制的宽严程度，在很大程度上影响资本市场的发育程度、公司内外部人之间信息的非对称程度、股权集中的收益与成本比较、以及银行及机构投资者能否持股及持多大比例的股份，从而对公司的股权结构产生很大的影响。美国由于推崇新古典经济的理念，注重资本市场在资本配置和公司治理中的作用，在上述管制方面都采用严格的规制。如要求上市公司按季度披露财务报表，严格限制内部人(如经理、董事及持有公司发行股票10%以上的大股东等)利用未公开信息从事公司证券交易，表1普通股的股权结构：各国比较（持有股份占在外流通股份的%）股东类别美国日本德国捷克（1995年）中国（上市公司）（1995年）全部公司机构股东44.572，964．045.528.7其中：金融机构30.448.022.0银行018.910.015.5保险公司4.619.6--养老基金20.19.512.0其它5.7----30.2非金融公司14.124.942.0个人50.222.417.049.331.5外国机构投资者5.44.014.03.46.1政府00.75.03.230.9资料来源：许小年：中国上市公司的所有制结构与公司治理，《公司治理结构：中国的实践与美国的经验》，中国人民大学出版社2000年版表2上市公司的所有权集中度[1]公司最大股东的投票权所占比率占上市公司总数的比例德国日本美国0≤<х<103.261.166.010≤<х<256.921.317.425≤<х<5016.712.913.050≤<х<7531.94.72.175<≤х≤<10041.3--1.5资料来源：Dietl,H,CapitalMarketandCorporateGovernanceinJapan,GermanyandTheUnitedStates,Routeldye,1998,p121一经查处，就要没收非法所得、加倍处罚以至受到监禁。证券法还要求内部人必须定期向证券管理部门汇报其拥有和交易公司股票的情况。对于制造虚假信息、欺诈等市场操纵行为，也做了很明确的规定，并用法律严加制裁。特别是美国将商业银行与投资银行的业务分开，禁止交叉，禁止商业银行持有非金融企业的任何股票。在这样的规制下，大股东和积极参与公司治理的投资者难
以形成，因为缺乏公司内外部之间的非对称信息及潜在的内部交易利益，大股东很难从持有一个公司的大量股票中受益，证券不分散的风险成本不能从获得的信息优势和在公司治理中的优势来弥补，因此，理性的投资者就不愿意放弃证券分散的好处而持有一个企业的大量股票，也不愿意积极参与公司治理，在监督经营上搭便车。这种规制也明显限制了银行在公司治理及资本配置中的作用，使银行只能用债权影响企业，并使企业通过直接融资减少对银行的依赖。另一方面，在这种规制下，低非对称信息和对内部交易及市场操纵的严格管制，增加了资本市场的透明度，保护了中小投资者的利益，从而鼓励大量中小投资者参与资本市场，持有企业的股票，进而有利于资本市场的发育，并使股票市场在资本配置和公司治理中发挥十分重要的作用。
日本和德国则注重发挥银行和大投资者在资本配置和公司治理中的作用，在上述管制方面采取较宽松的规制，如不要求上市公司按季度披露财务报表，直到1994年由于欧洲一体化的要求，德国才通过了随意性较大的反内部交易法律，在此之前主要靠非法律手段(如自律、承诺等)来限制内部交易。德国公司的内部人不一定要公开其证券交易，仅从95年开始，主要股东在其投票权变化超过规定幅度时，才要求公开其投票权。日本也被视为反内部交易法规宽松的典型，其法律及执行程序传统上被认为是为了保护证券业而非个人投资者，只是一系列沸沸扬扬的内部交易案件才迫使国会于1988年修改了证券交易法。特别是德国和日本对银行的管制很宽松，其中德国允许全能银行的存在，允许商业银行进入证券投资领域，并对商业银行持有非金融企业的股票不做任何限制。日本虽然将商业银行与投资银行的业务分开，禁止交叉，但允许商业银行持有非金融企业5%以内的股票。很显然，日德式的资本市场管制，造成公司内外部人之间较大的非对称信息，使股票不分散的风险被参与公司治理的好处所补偿，从而有利于大股东的形成，发挥银行在公司治理中的作用，但不利于中小投资者进入市场，进而阻碍股票市场的发育。我国上市公司的股权结构也与我们对资本市场的管制密切相关，如规定国有大企业的大部分股份应由国家和法人持有，其中法人股是指被国内机构持有的股份，这些机构包括股份公司、非银行金融机构及非独资的国有企业，非银行金融机构包括证券公司、投资信托公司、财务公司、共同基金和保险公司。由于不允许国家和法人持有的股票上市交易，也不允许银行持有上市公司的股票，从而使我国上市公司出现一种特殊的股权结构，即大多数公司国有股和法人股所占比重过高，大约占60%左右（其中大型企业国家股的比重大于中型企业），可交易股票只占30%左右，银行不持有企业任何股票，只能以债权影响企业。3公司的股权结构与治理方式股权结构与公司治理的方式或机制有着十分密切的关系。在股权集中的公司，大股东有积极性参与公司治理，并通过选派董事、从事代理权竞争、提议召开股东大会及起诉违背股东利益的经营者，在公司治理中发挥重要的的作用。在股东分散的公司，由于监督经营上存在严重的“搭便车”现象，小股东参与股东大会、进行代理权竞争的积极性很小，也无力从事这些活动，进而使公司运作容易形成内部人控制或经营者主导，此时小股东主要利用退出机制即接管来约束经营者。即当企业严重脱离利润最大化时，小股东就会抛售其股票，引起该公司股价下降，当下降到一定程度时，企业的价值就会被低估，此时就会有人以高于市场的价格收购该公司的股票，在达到控股额后改组董事会，任命新的经营者，这样，成功的接管可以替换不称职的经营者，使企业重新回到利润最大化轨道，股票价格上升，接管者便从中受益。不成功的接管也有作用，因为成为被接管的目标，犹如向在位经营者“踢了一脚”，使其警觉，发现并改正经营中的失误。而且，接管即使没有发生，但有可能发生的本身已对经营者构成威胁，为了避免它的发生，经营者就必须努力经营，至少不敢脱离利润最大化太远。对分散的小股东来讲，单独行动对市场几乎不施加影响。然而，当小股东将其资金以中介机构的形式投入企业时，由于机构投资者持有一个企业的股票较多，往往成为大股东，抛售股票会对股价产生明显影响，退出的成本便加大，此时机构投资者也就由消极的投资者变为积极的投资者，积极监督企业经营，同时由于其持有的股份较大，也有能力影响经营者。因此，随着机构投资者的兴起，以往股份分散公司的治理，便由资本市场的外部治理为主向机构投资者积极的内部治理为主转换，或二者并重，这在美国已经发生。对于股权集中的公司，大股东对公司治理参与的目的和方式还与其身份有关。若大股东是银行，其股权的行使往往和债权结合在一起，银行可以利用派往到企业的董事参与决策，并通过对贷款的控制以及企业在银行开设帐户所提供的信息，对企业形成很强的控制。这在德国和日本的公司治理中表现最为突出.若大股东是非银行的金融机构，其股权的行使和它们既是企业的大股东又是分散投资者的代理人的双重身份结合在一起，不仅要考虑所持股企业的利益，还要考虑自己所经营基金的利益，当二者发生冲突时，要么以大股东的身份向经营者施加影响，以使企业做出有利于自己的决策，若影响不成功，就可能抛售股票，即用手投票和用脚投票同时并用，这在今天美国许多公司的治理中表现得也很明显。若大股东是工商企业，其股权的行使往往和企业间的交易结合在一起，持股的目的主要是为了保护企业间的长期交易，特别是当相关企业交叉持股组成企业集团时，企业股票的流动性就降低，股东和股权结构都比较稳定，能防止企业股票流入敌意接管者之手，从而能使经营者躲避资本市场施加的短期压力，集中于企业的长期经营。而这些大股东平时一般不干预企业经营，只有在企业绩效恶化时才介入，一旦它们联手干预，就能对经营者构成很大威胁，起到和接管一样的作用，这在日本的企业集团表现得最为突出。若高层管理者通过持股或股票期权拥有企业较大股份，其股权的行使和他们既是股东又是管理者的双重身份结合在一起，能从激励机制上缓解股东与经营者之间的目标不相容和责任不对称，弥补监督机制的不足，形成管理者权力运用的自我约束。现在，许多美国大公司对高层管理者采用股票期权，或利用风险基金为高层管理者持有企业大部分股份提供资金支持，实现经理人收购（MBO），其主要目的在于为高层管理者提供所有者那样的激励，从激励机制上解决公司治理中的代理问题，并使经营者的作用能得以充分发挥。同样，若职工持有企业较大股份，其股权的行使往往和其既是企业股东又是企业职工的双重身份结合在一起，能从激励机制上弥合职工与股东的利益冲突，协调公司治理中的劳资关系，这在职工持有企业较大股份的公司以及职工所有型企业中表现得较为明显。在我国大多数上市公司，国家和法人是大股东，其股权的行使主要通过政府和法人向企业派遣董事和监事，甚至直接任命董事长和总经理，要求企业的重大决策要向政府汇报或经政府批准，对一些特大型国有独资或国有控股企业，还由国务院派遣稽查特派员，监督企业经营者。可见，股权的行使有很强的行政色彩，这是国家所有制的必然产物。至于中小股东，由于其持股份额太小且投机性很强，很少用手投票去监督经营，由于股票市场很不发达且投机性很强，中小股东也很难用脚投票来制约经营者。4股权结构与公司治理绩效关于公司的股权结构与治理绩效的关系，理论界有不同的观点。法马（Fama）认为，如果企业被看成是一个和约，那么其所有权及其结构就是无所谓的，因为完善的经理市场可以约束经理的行为，解决由于两权分离造成的代理问题。哈特（Hart）指出产品市场上的竞争是对经理的另一种约束机制。詹森（Jenson）等人则强调了公司控制权市场在约束经营者方面的作用。马汀（Matin）等人发现敌意并购市场限制了总经理忽视利润和所有者回报行为。进一步讲，芝加哥学派认为，相对于市场结构，公司治理结构是不重要的，因为只要市场竞争很激烈，就会迫使企业选择效率最高的内部股权结构和治理结构，或改进现有治理结构的不足，否则就会被市场竞争淘汰掉。然而，许多经济学家认为，企业的所有权及其结构是很重要的，因为它影响市场发挥作用的程度。格罗斯曼（Grossman）和哈特证明，如果公司股份过于分散，就没有股东愿意积极监督经营者，因为监督的费用大大高于监督对个人的回报。布莱尔（Blair）等人则认为，由于股权分散而过于依赖接管机制的成本很高，会造成经营者的短期行为，使股东利益压倒一切，损害其他利益相关者的权益。施莱佛（Shleifer）等人认为，股份的相对集中有利于并购市场作用的发挥和完善，解决小股东在接管过程中的搭便车行为。还有一些经济学家虽然认为股权结构很重要，但认为股权集中并不见得有效，大股东的监督会损害其他利害关系者的利益，因为大股东想通过监督来弥补其股票不分散的代价，诸如利用内部交易损害小股东的利益，迫使经理降低工资，损害工人的利益，银行作为大股东还可能要求企业支付高利息或扩大贷款，企业之间相互作为大股东可能使低效企业长期存在，等等。施莱佛还从对股东的法律保护程度上，分析了大股东在公司治理中的作用，发现在对股东特别是小股东的法律保护程度低的国家，不仅企业的资本结构中债务的比重较高，而且股权也较集中，大股东比较普遍，因为大股东的存在可以补救法律保护的不足，减少股权实施中的法律介入。在发达国家，美国和英国对股东特别是小股东的法律保护程度最高，德国和日本相对较弱，与此相对应，前者的股权分散，后者的股权集中，这从另一个方面解释了股权集中程度差异的原因。相对来讲，在对股东的法律保护程度较低的国家，小股东权利的行使会遇到很多困难，或需要持有更多的股份才能控制企业，在经营者设置障碍时更是如此。据说西方投资者需要持有75%的股票才能控制一个俄罗斯企业，而俄罗斯投资者只需要25%的股票就能控制相同的企业。原因在于经理可以利用许多法律空缺对付外国投资者，但难以用同样的方式对付国内投资者。根据这种分析，在对投资者的法律保护不健全的国家，股权的集中有助于解决代理问题。可见，关于股权结构的重要性及熟优熟劣，在理论上莫衷一是，各种学说都有其主张，并找出一些事实来支持。这在关于美国企业的实证研究中表现更为突出。德姆塞茨（Demsetz）和莱恩（Lehn）对美国511个大公司的实证研究发现，所有权集中和利润没有任何关系。莫克尔（Morck）等人对被列入《财富》500强中371个大公司的实证研究发现，托宾的Q[2]与董事会成员持有股份有很强的线性关系。麦康奈尔（MeConnel）等人对1000个公司的实证研究发现，托宾的Q与机构投资者所持有的股份份额有正相关关系。再从发达国家的现实来看，由于股权的集中程度及资本市场的发育程度不同，有两种典型的治理模式，即股权分散、主要依靠外部市场治理的美英模式，以及股权集中、主要依靠大股东内部治理的日德模式。前者的主要优点是能利用资本市场固有的灵活性、激励和约束，实现资本从低效领域转向高效领域，特别有利于高新技术产业和高风险投资产业筹集资金，也有利于实现企业和产业的重组。但活跃的接管市场也可能迫使经营者注重短期经营及反接管措施的采用，忽视长期投资和经营，也不利于股东、债权人、职工、及供应商与企业结成长期利害关系，实现企业行为长期化。后者的主要优点是银行和其他大股东有积极性且有能力监督经营，解决分散股东在监督经营上的搭便车现象，既使经营者受到监督和控制，又能使其避开资本市场的短期压力，集中精力从事长期经营和投资。这种模式还由于注重职工在公司治理中的权利，有利于协调劳资关系，鼓励职工对企业进行人力资本投资及职工行为的长期化，有利于组织技能、技术及人力资本在企业内部的蓄积。日、德在汽车、机械、钢铁等成熟产业具有很强竞争力，与其治理模式的上述优势有密切关系。然而由于债权人比股东厌恶风险，主要依靠债权人的治理模式就不利于高新技术产业和高风险产业筹集资金，较强的内部控制也可能抑制企业家的创新及冒险精神。德国在微生物、电子通讯等高技术行业远远落后于美国，与其治理模式固有的缺陷也有密切联系。由于两种模式各有利弊，这些国家企业的整体素质也都很高，在各自的模式下都有一大批杰出的企业，也有一些表现不佳的企业，因此很难从绝对意义上说清熟优熟劣。上面的理论分析和经验支持主要是就成熟市场经济而言的，就转轨经济特别是我国而言，情况又大有不同。由于我国大多数上市公司的股权结构中，国有股和法人股的比重占绝对优势，这两种大股东在董事会和监事会中的代表也占绝对优势，其中在国家控股公司，国家代表在董事会和监事会中的席位都在70%以上，在法人控股公司，法人股在董事会和监事会中的席位都在65%以上（许小年，1996）。根据许小年等人对我国上市公司的实证分析：（1）法人股所占比重与公司业绩（主要用公司的市值与帐面价值之比Mbr、股权回报率ROE和资产回报率ROA来反映）正相关，它们在上市公司的地位可能比德国和日本的银行的地位弱，但可能比美国的机构投资者的地位强，它们所依赖的方法是直接控制董事会，而不是用并购威胁来迫使经理为股东利益服务。（2）国家股所占比重与公司业绩有负相关关系，这种低效可能是由于国家控股公司常常追求政治目标，而非利润最大化，也可能是中央政府（国有资产管理局）与其它股东的利益冲突引起的。当公司需要发行新股来筹资时，国有资产管理局在董事会的代表往往持反对意见，因为发行新股会使旧股的权益分散。一旦这种反对意见被采纳，就会使公司失去投资机会，进而伤害长期的增长潜力。如果这种假设成立，国家控股公司的负债与资产的比率就会较高，而在法人控股公司中较低，这一结论也与实证分析相一致。（3）个人持有的A股比重在Mbr回归中为显著负相关，在ROE和ROA回归中系数为0。这一结果是因为国有股和法人股在绝大多数公司占有绝对优势，个人股在这些公司的董事会和监事会中没有一席之地，他们既没有积极性也没有能力参与公司治理，只是搭便车。据计算，中国股票持有的平均期限只有1-2个月，而在美国是18个月，这足以说明中国的小股东没有监督企业经营的激励，有很强的投机性。5结论本文从理论和实证两个方面探讨了股权结构与公司治理效率之间的关系，着重说明了股权结构的差异与一国资本市场管制差异及对中小投资者法律保护程度差异之间的关系，指出了股权结构与公司治理方式（机制）之间的关系，既分析了股权集中程度的差异与相应的公司治理模式之间的关系，又分析了不同身份的大股东行使股权的方式，最后分析了不同股权结构下公司治理的效率。对上述问题的理论及国内外实证分析表明：（1）影响一国公司股权结构的因素是多方面的，但资本市场管制差异和对中小投资者的法律保护程度差异是主要因素。（2）股权结构与公司治理方式有着必然的联系，不同的股权结构会形成与之相对应的治理方式。（3）就成熟的市场经济而言，无论是从理论还是从实证分析上，股权结构与公司治理绩效之间的关系都没有定论，很难从绝对意义上说清那种股权结构及其与之对应的治理模式的效率最高。（4）不管公司的股权结构如何，公司治理不单是指基于股权结构基础上的股东治理，还包括外部市场对公司的治理，即消费者通过产品市场，股东通过股票市场，债权人通过破产，潜在的管理者通过经理市场，职工通过劳动力市场，都会对现任经营者施加压力，使得经营者不至于过分追求自身利益，或严重损害相关利害者的利益。另外，政府的法规和社区的影响也是参与公司治理的重要力量。因此，如果说某种形式的股权结构有利于公司治理效率的提高，也是有条件的，其中，外部市场和竞争的完善是必备条件。（5）对我国来讲，以培育市场为主的改革虽然在一定程度上提高了国有企业的效率，但不改革国有企业的产权是不能从根本上提高国有企业的效率的。而国有企业产权改革的目标应是国有股从大多数企业退出或减少，实现股权结构多元化，但又不能使股权像英美模式那样太分散。许多研究都证明，在像我国这样对投资者的法律保护不健全的国家，股权的适当集中有助于提高公司治理的效率，而且股权应集中在机构投资者手中，并使机构投资者持有的股票能流通，这既是我国国有企业产权改革的需要，也符合发达国家公司治理模式演化的趋势，因此应积极创造条件，发展机构投资者，并使其持有的股票逐步上市流通。[1]从表2可看出，在所有权集中度方面，德国公司最高，上市公司中近3/4的公司都有一个大股东，其投票权至少在50%以上。另根据许小年等人（1991）的研究，大型非金融公司前5位最大股东持股比重的平均值为，美国25.4%，日本33.01%，德国79.2%，捷克57.8%，中国58.1%。[2]Tobin’sQ，即一个公司的市场价值与它的重购价值之比，具体衡量方法是：托宾的Q=公司股权和债权的市值/公司纯固定资产和存货的重购价值。第四篇：股权结构与公司治理
股权结构与公司治理
摘要：2,股权结构(1)股权结构的涵义股权结构是指股份公司中股权所有者所持有的公司股份...该同学以企业股权结构与公司治理为研究对象进行论文的撰写,选题适合,严格遵照论文...关键词：结构,论文
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股权结构与公司治理
汪帮文
01秋会计学（本科）
内容提要：文主要研究公司股权结构和公司治理之间的内在联系。从对股权高度集中、股权高度分散、股权有一定集中度有相对控股股东和其他较大股东这三种有代表性的股权结构的探讨，来揭示股权结构对公司治理结构的影响；从成熟市场经济和转轨经济两方面的理论和实践的差异来探讨股权结构对公司治理绩效的影响；进而提出与目前中国企业改革发展有关的政策建议。
关键词：股权结构
公司治理
影响机理
经营绩效
政策含义
一、有关概念
（一）股权结构涵义及影响因素
1、股权
（1）股权概念
股权是指股份公司的股东对企业投资而产生的投票权、收益权、剩余财产分配权等等一系列权利。
（2）股权控制
股权和债权都对企业形成控制权，二者有着不同的控制权形式，共同构成公司治理的基本内容。相对而言，股权控制更重要一些，甚至说股权影响债权。
2、股权结构
（1）股权结构的涵义
股权结构是指股份公司中股权所有者所持有的公司股份的比例及其相互关系，包括股东的类型及各类股东持股所占比例，股票的集中或分散程度，股东的稳定性，高层管理者的持股比例等。
（2）股权结构的影响因素
第一，所有权结构，即股东所持公司股份的比例及其相互关系。从这一意义上讲，股权结构可分为三种比较典型的类型：一是股权高度集中，公司有一个绝对控股股东，该股东对公司拥有绝对的控制权；二是股权高度分散，公司没有很大的股东，所有权与经营权基本分离；三是公司有较大的相对控股股东，同时有其他的大股东。严格地讲，这一含义指公司全体股东各自所拥有的股份比例及相互关系。但由于现代股份公司（主要是股份有限公司，以上市公司为代表）股东数量众多，因此研究所有股东的持股比例及相互关系缺乏可能性也无必要性。于是产生了第二重意义上的股权结构，即股权集中度。
第二，股权集中度；股权集中度，即前几位最大的股东所持股权的比例。例如，第一大股东所持有的股份的比例，第三位、第五位、前十位最大股东所持有的股份所占公司总股本的比例等等。
第三，股东性质结构（或者叫做所有制结构、股权种类结构）；按照股东的性质，国际上通行的做法是划分为普通股和优先股，我国则是按照投资主体的性质划分为国有股、法人股、社会公众股和外资股。我国这种“一企多股”模式是在特殊的历史条件下产生的，曾起到积极作用，但随着市场化的不断深入，越来越显示出其弊端。
（二）公司治理涵义及主要功能
（1）公司治理的涵义
国际经济合作与发展组织将其定义为：“公司治理是支配和控制公司的制度。公司治理结构规定了董事会、经理人员、股东和其他利益相关者之间权利和义务的分配，以及做出有着公司事务决策的规则和程序。”国内经济学界通常将其译为“公司治理结构”或“法人治理结构”，也有人将其译为“公司督导”。
对于公司治理结构的内涵，经济学界和企业管理学者有许多不同的理解，从而出现了不同的定义。较有代表性的有以下几个：
第一，认为公司治理结构是一种组织结构。
所谓公司治理结构，是指所有者、董事会和高级执行人员（即高级管理人员）三者组成的一种组织机构。在这种结构中，上述三者之间形成一定的制衡关系。通过这一结构，所有者将自己的资产交由公司董事会托管；公司董事会是公司的最高决策机构，拥有对高级经理人员的聘用、奖惩以及解雇权；高级经理人员受雇于董事会，组成在董事会领导下的执行机构，在董事会的授权范围内经营企业。在公司治理结构中，股东及股东大会与董事会之间、董事会与高层执行官之间存在着性质不同的关系，要完善公司治理结构，就要明确划分股东、董事会、经理人员各自的权利、责任和利益，从而形成三者之间的制衡关系。
第二，认为公司治理结构是一套制度安排。
公司治理结构是一套制度安排，用以支持若干在企业中重大利害关系的团体投资者（股东和贷款人）、经理人员、职工之间的关系，并从这种联盟中获得经济效益。公司治理结构包括：如何配置和行使控制权；如何监督和评价董事会、经理人员和职工；如何设计和实施激励机制。一般而言，良好的公司治理结构能够利用这些制度安排的互补性，并选择一种结构来降低代理人成本。
公司治理结构狭义的讲是指有关公司董事会的功能、结构、股东的权利等方面的制度安排；广义的讲，是指有关公司控制权和剩余索取权的分配的一套法律、文化和制度安排，这些安排决定公司的目标，谁在什么状态下实施控制，如何控制，风险和收益如何在不同企业成员之间分配这样一些问题。因此，广义的公司治理结构与企业所有权安排几乎是同一个意思，或者更准确地讲，公司治理结构只是所有权安排的具体化，企业所有权是公司治理结构的一个抽象概括。公司治理结构的目的是解决内在的两个基本问题：第一是激励问题，即在给定产出是集体努力的结果和个人贡献难以度量的情况下，如何使企业所有参与人员努力提高企业的产出？第二是经营者选择问题，即在给定企业家能力不可观察的情况，什么样的机制能保证最有企业家能力的人当经理？
第三，强调利益相关者在公司治理中的作用。
在政府扮演所有者角色的条件下，沿着“股东至上主义”的逻辑，改制后的国有企业就形成了有别于“内部人控制”的“行政干预下的经营者控制”企业治理结构。这种治理结构使国有企业改革陷入了难以摆脱的困境。为克服这些难题，需实现治理结构的创新，其核心是扬弃“股东至上主义”的逻辑，遵循既符合我国国情又顺应历史潮流的“共同治理”逻辑。该逻辑强调，企业不仅要重视股东的权益，而且要重视其他利益相关者对企业经营的监控；不强调经营者的权威，还要关注其他利益相关者的实际参与。具体来说，就是在董事会、监事会中要有股东以外的利益相关者代表，例如职工代表、债权人代表等。这种共同治理的逻辑符合现代市场经济的内在要求。
第四，强调市场机制在公司治理中的作用。
所谓的公司治理结构，是指所有者对一个经营管理和绩效进行监督和控制的一套制度安排。公司治理结构中最基本的成份是通过竞争的市场所实现的间接控制或外部治理，而人们通常所关注的或所定义的公司治理结构，实际上指的是直接控制或内部治理结构。后者虽然是必要的和重要的，但与一个充分竞争的市场机制相比，只是派生的制度安排，其目的是借助于各种可供利用的制度安排和组织形态，以最大限度地减少信息不对称的可能性，保护所有者利益。
总之，上述几种观点从不同的角度阐明了公司治理结构的内涵。第一种观点更强调“结构”二字；第二种观点强调公司治理结构的作用机理，也可以理解成“公司治理”。这两种观点强调的都是“内部治理”。第三种观点强调股东以外的利益相关者对公司治理的参与。第四种观点强调市场机制的作用以及“内部治理”。由于当前在我国市场机制作用有限，外部治理难以发挥太大作用。可以说，在短期内，第一、第二种观点更值得关注，而从长远看，第三、第四种观点应当引起足够的重视。
（2）公司治理结构的功能
公司治理结构的功能也就是公司治理结构应当发挥什么样的作用。一般来讲，公司治理结构是解决股份公司内部各种代理问题的机制，股份公司作为能力和财富的合作体，有可能导致几个代理问题。首先，由于观察的不完全性以及企业家能力的显示需要一个时间过程，资本所有者在选择经理时不可避免的要犯一些错误。一些最初被认为有能力的人可能会被证明是“滥竽充数”，而真正有能力的经理却有可能被资本所有者误认为是“庸才”。因此应当有一种机制来保护真正有能力的经理以免不公平待遇。其次，由于经理活动的重要性和不易监督性，对其的激励就成为一个非常重要的问题。再次，当资本所有者是企业的外部成员时，资本最容易被滥用。最后，当一个企业需求的资本数量巨大难以由少数资本所有者提供时，投资者会变得非常分解，此时资本所有者的监督动力又会成问题，应当有一种机制来解决资本所有者之间的搭便车问题。
（3）有效的公司治理机制
有效的公司治理机制首先而且最根本的是，剩余索取权和控制权应当尽可能地对应，即拥有剩余索取权的人应当承担风险。第二，经理的补偿收入应当与企业的经营业绩挂钩而不应当是固定合同支付。第三，资本所者应当拥有选择和监督经理的权威。第四，最优公司治理结构应当是一种状态依存控制结构，也就是说，控制权应当与自然状态相关，不同状态下企业应当由不同的利益要求者控制。当企业业绩优良时，股东应当拥有对企业的控制权；当企业处境艰难时，债权人应当拥有对企业的控制权。第五，为了解决投资者的搭便车问题，应当让所有权适当集中于大股东手中。
二、股权结构对公司治理的影响
关于股权结构对公司的影响，主要讨论股权高度集中、股权高度分散、股权有一定集中度有相对控股股东和其他较大股东这三种有代表性的股权结构对公司治理结构的影响。
（一）股权结构与公司监控机制
对公司经营管理者的监督机制，是公司发展、绩效提高以及确保资金和资源得以流向公司的重要保障。对转轨经济来讲，内部人控制现象的存在使得股东对经营者或公司内部控制者的监督更为重要。如果缺乏监管，资金提供者便不敢向公司提供资金或购买股票，从而投资萎缩。尽管国家或有关组织机构通过法律规定或其他途径，可以在一定程度上监督经营者或内部控制者，但真正有效与直接的监督，还是来自于股东的监督。而股权结构对于股东监督同样具有至关重要的影响。
当公司拥有控股股东时，若公司的经营者非控股股东本人，而他的代理人，则该控股股东会有动力也有能力对其监督。这种监督，一般情况下是有效的，因为控股股东是法律上的公司主要所有者，而且他具有直接罢免经理的权利。甚至即便控股股东为国家，各级政府或党的组织部门对公司经营及运营情况进行着直接监督，并可以做出更换和任命经营的决策。但是，当公司拥有控股股东而其他股东均为小股东，同时公司经营者又是该控股股东本人的情况下，小股东对经理的监督便成为问题。因为小股东往往无法对控股股东本人形成直接的挑战。在公司股权极度分散的情况下，对经营的监督便成为一个严重的问题。由于监督经理是要付出成本的，因而分散的股东们便各自有搭便车的动机，而不去对经理进行监督。这也是此类公司出现内部人控制问题的重要原因。而那些拥有相对控股股东和其他较大股东的股权相对集中的公司，股东对经理进行有效监督具有优势。在经理是相对控股股东的代理人的情况下，其他大股东因其持有一定数量的股权而具有监督的动力，他们不会像小股东那样具有搭便车的强烈动机，监督成本与他们进行较好监督所获得的收益相比，后者往往大于前者。因此，整体而言，此种股权结构的公司在股东监督方面的好处较为突出。
（二）股权结构与公司激励制度
公司股权结构对公司治理结构的作用机理，首先表现在对激励机制的影响上，即不同的股权结构对经营者的激励作用是不同的。
在股权高度集中的情况下，股权的集中或大股东的存在在一定程度上有利于公司的经营激励。特别是在最大股东拥有绝对控股权的情况下，更是如此。根据国外学者对美国纽约股票交易所和美国股票交易所拥有绝对控股权股东的公司的研究，90%以上的控股股东派出自己的直接代表（当控股股东为公司时），或自己本人（当控股股东为个人时）担任公司董事长或首席执行官。我国拥有绝对控股股东公司也存在类似情况。由于董事长或总经理是控股股东的直接代表或控股股东本人，因而这些经营者的利益与股东的利益就越一致。对于股权极度分散的公司来讲，经营者的利益很难与股东的利益一致。单纯的年薪制与股票期权等对经营的激励机制毕竟作用有限。在公司股权集中程度有限，最大股东拥有相对控股权，即对公司的经营管理有较大处置权的情况下，公司的经营激励有些复杂。由于相对控股股东拥有一定数量的股权，因而一般情况下也存在一定的激励，又由于该相对控股股东所占的股东比例并不是很大，公司的经营损失对他而言要承担的比例也不是很大。因此，如果某种经营活动对他个人而言会带来收获，对公司而言会带来经营损失，但个人收获的数量大于他按比例应承担的损失，他就会考虑去从事这种对公司整体而言有害的经营活动。
（三）股权结构与外部接管市场
所谓接管市场，又叫控制权交易市场，是指通过收集股权或者委托股票权取得对企业的控制，达到接管和更换不良管理层的目的。通过接管市场形成对不良管理层进行替代的持续性外部威胁是一种重要的治理机制。接管市场的作用机理是，当公司因管理不良导致业绩和形象恶化时，股东会抛售或寻机转让公司股票，股份会下跌。这时会有新的投资者通过收购公司股票可收集其他股东的委托投票权来接管公司的控制权，并整顿董事会和经理层，整顿公司业务。
一般而言，拥有绝对控股股东的公司，被成功接管的可能性很小，因为控股股东通常对接管持抵制态度，其他投资者想取代他的控制地位几乎是不可能的，除非该控股股东本身对控制该企业失去兴趣，或者该公司面临非常严重的问题（如严重的财务危机），而不得不放弃控制权。
在股权高度分散的情况下，公司被接管相对容易的多，此时对接管者来讲较为有利，接管机制更容易发挥作用。股权分散使得接管者比较容易收集到达到控股地位所需要的最低限度的股份。当然，成功接管的前提是要有流动性好、发育较为完善的资本市场。
在公司拥有相对控股股东时，情况有些复杂。对于原来并非是公司股东的外部接管者来说，相对控股股东无疑会对接管行为产生敌意，而且外部接管者需要收集到较多数量的股份方可接管成功。但若接管者是公司的原有大股东之一，则有利于成功接管。因为一方面，接管者已经拥有了不少的公司股份，只要另外再获得一部分股份即可，从而减少了接管成本；另一方面，接管者作为大股东之一，掌握的信息比较充分，有利于接管成功。
（四）股权结构与代理权竞争
所谓代理权竞争，是指股东中的异议集团争取董事会代理权的企图。该机制同外部接管市场共同构成外部治理的重要内容。该机制要发挥作用，需要有经理市场的存在，以对在职经理产生更换压力，促使其努力工作。
在最大股东拥有绝对控股权的情况下，该股东所委派的代理人不大可能在与其他人争夺代理权的过程中失利。除非该代理人已经不再被控股股东所信任，他才有可能交出代理权。而这种情况一般较少发生，因为要让控股股东认识到自己所做任命的错误，或了解到自己所委任的代理人的经营错误，或者说发现自己所拥有的公司的经营状况与同类公司相比很糟糕，往往成本高昂。因此，股权的高度集中一般而言不利于经理的更换。
而在股权高度分散的情况下，一般意义上的所有权与经营权的分离已经非常充分。此时，经理或董事长作为经营决策者，在公司治理结构中的地位变得较为突出。由于他们对公司经营的信息掌握得最为充分，因此他们的意见和看法很容易影响那些没有机会参与公司经营的信息不对称的小股东。并且，搭便车的动机使得这些股东缺乏推翻现任经理或董事长的激励。这就导致在股权极为分散的情况下，经理更换的可能性很小。
股权较为集中，但集中程度有限，并且公司有若干个较大的股东这种股权结构，可能是最有利于经理在经营不佳的情况下能被迅速更换的一种股权结构。这是因为：首先，由于大股东拥有的股份数量较大，因而他便有动力也有能力发现经理经营中存在的问题或者公司经营不佳的情况及症结所在，并且对经理的更换高度关注。其次，由于他拥有一定的股权，他甚至可能争取其他股东的支持，使自己能提出代理人人选。再次，在股权集中程度有限的情况下，相对控股的股东的地位容易动摇，他强行支持自己所提名的原任经理的可能性会变的很小。
对以上分析，用下表概括之。
股权结构对公司治理结构的影响
股权结构类型
公司治理机制
股权很集中，有绝对控股股东
股权高度分散，没有特别大的股东
股权有一定的集中度，有相对控股股东和其他较大股东
激励机制
好
差
一般
监督机制
一般
差
好
外部接管市场
差
好
一般
代理权竞争
差
差
好
表中反映了三类不同的股权结构对公司治理结构的影响程度，我们可以看出，与前两种股权结构相比较，第三种股权结构（即股权有一定集中度、有相对控股股东和其他较大股东的股权结构）对四种公司治理机制作用的发挥，总体较为有利。由于公司治理结构这四种机制对公司的经营及促使经理按照股东利益最大化原则行事具有决定性影响，是公司治理结构最重要的内容，因此，从理论上说，该类股权结构与其他类型的股权结构相比较，可使公司的绩效最大化。
三、股权结构与公司治理绩效
（一）成熟市场经济下（或发达国家）的股权治理与公司治理绩效
就成熟的市场经济而言，无论是从理论还是从实证分析上，股权结构与公司治理绩效之间的关系尚没有定论，很难从绝对意义上说哪种股权结构及其相应的治理模式是最有效的。
一些经济学家认为，相对于市场结构，公司治理结构是不重要的，因为只要市场竞争市场很激烈，就会迫使企业选择效率最高的内部股权结构和治理结构，或改进现有治理结构，否则就会被市场竞争所淘汰。另一些经济学家认为，企业的所有权及其结构是很重要的，因为它影响市场发挥作用的程度。
美国学者SHLEIFER等人认为，提高大股东持股比例，使股权相对集中，就可以提高股东的监控能力，因而大股东的存在有利于公司价值的增长。SHLEIFER还从对股东的法律保护程度上，分析了大股东在公司治理结构中的作用。他发现在对股东特别是小股东的法律保护程度低的国家，不仅企业的资本结构中债务的比重较高，而且股权也较集中，大股东比较普遍。这是因为，大股东的存在可以补救法律保护的不足，减少股权实施中的法律介入。在发达国家，美国和英国对股东特别是小股东的法律保护程度较高，德国和日本相对较弱。与此相对应，前者的股权分散，后者的股权集中，这从另一方面解释了股权集中程度差异的原因。在对股东的法律保护程度较低的国家，小股东权利的行使会遇到很多困难，或需要持有更多的股份才能控制企业，在经营者设置障碍时更是如此。比如，西方投资者需要持有75%的股票才能控制一个俄罗斯企业，而俄罗斯投资者只需要25%的股票就能控制相同的企业。原因在于经理可以利用许多法律空缺对付外国投资者。根据这种分析，在对投资者的法律保护不健全的国家，股权的集中有助于解决代理问题。还有一些经济学家虽然认为股权结构很重要，但认为股权集中并不见得有效，大股东的监督会损害其他利害关系者的利益，因为大股东想通过监督来弥补其股票不分散的代价，诸如利用内部交易损害小股东的利益，迫使经理降低工资，损害工作的利益，银行作为大股东还可能要求企业支付高利息或扩大贷款，企业之间相互作为大股东可能使低效企业长期存在等等。
从发达国家的现实来看，由于股权的集中程度及资本市场的发育程度不同，有两典型的治理模式，即股权分散、主要依靠外部市场治理的美英模式，以及股权集中、主要依靠大股东内部治理的日德模式。前者的主要优点是能利用资本市场固有的灵活性、激励和约束，实现资本从低效领域转向高效领域，特别有利于高新技术产业和高风险投资产业筹集资金，也有利于实现企业和产业的重组。但活跃的接管市场也可能迫使经营者注重短期经营及反接管措施的采用，忽视长期投资和经营，也不利于股东、债权人、职工、及供应商与企业结成长期利害关系，实现企业行为长期化。后者的主要优点是银行和其他大股东有积极性且有能力监督经营，解决分散股东在监督经营上的搭便车现象，既使经营者受到监督和控制，又能使其避开资本市场的短期压力，集中精力从事长期经营和投资。这种模式还由于注重职工在公司治理中的权利，有利于协调劳资关系，鼓励职工对企业进行人力资本投资及职工行为的长期化，有利于技能、技术及人才资本等在企业内部的积累。日本和德国在汽车、机械、钢铁等成熟产业具有很强竞争力，与其治理模式的上述优势有密切关系。然而由于债权人比股东厌恶风险，主要依靠债权人的治理模式就不利于高新技术产业和高风险产业筹集资金，较强的内部控制也可能抑制企业家的创新及冒险精神。如德国在微生物、电子通讯等高技术行业远远落后于美国，就与其治理模式固有的缺陷有密切联系。由于两种模式各有利弊，也很难从绝对意义上说哪种治理模式最优。
（二）转轨经济下（以中国为代表的发展中国家）的股权治理与公司治理绩效
中国正处于转轨经济时期，在理论和实践方面与成熟市场经济的国家相比，情况大有不同。依据许小年等学者对1993-1995年300多家上市公司的实证分析，可得出中国上市公司股权结构与公司治理方面的一些结论：（1）法人股所占比重与公司业绩（主要用公司的市值与帐面价值之比MBR、股权回报率ROE和资产回报率ROA来反映）正相关，它们在上市公司的地位可能比德国与日本的银行的地位弱，但可能比美国的机构投资者的地位强，它们所领带的方面是直接控制董事会，而不是用并购威胁来迫使经理为股东利益服务。（2）国家股所占比重与公司业绩有负相关关系，这种低效可能是由于国家控股公司常常追求非利润最大化的目标，也可能是由于国有资产管理局与其它股东的利益冲突引起的。比如，当公司需要发行新股来筹资时，国有资产管理局在董事会的代表往往持反对意见，因为发行新股会使旧股的权益分散。这种反对意见被采纳，会使公司失去投资机会，进而伤害长期的增长潜力。所以，负债与资产的比率在国家控股公司中较高，而在法人控股公司中较低，这一结论也与实证分析相一致。（3）个人持有的A股比重在MBR回归中为明显负相关，在ROE和ROA回归中系数为零。这是因为国有股和法人股在绝大多数公司占有绝对优势，个人股在这些公司的董事会和监事会中没有地位，既没有积极性也没有能力参与公司治理，只是搭便车。据计算，中国股票持有的平均期只有1-2个月，而在美国是18个月。这说明中国的小股东，其投机性很强，对公司经营者几乎不起监督作用。
徐二明和王智慧在对1998的105家上市公司的分析中认为，大股东的存在有利于公司相对价值和价值创造能力的提高，股权的集中与公司的价值成长能力也有显著的正相关关系。张红军对1998年的385家上市公司的实证分析认为，前5大股东与公司价值有显著的正相关关系，而且法人股的存在也有利于公司价值的增加。但是他也指出由于股东基本上是国家和法人实体，所以研究的结果应解释为国有股东和法人股东持有的股权集中度与公司绩效关系。吴淑琨在对1997—2000年上市公司的实证研究中提出：股权结构与公司绩效是一种“U”型关系，即国家股比例与公司绩效呈曲线相关，当国家持股比例较低时，国家股比例与公司绩效负相关，而当国家持股较多时，与公司绩效呈曲线相关，当法人股东持股比例较低时，法人股比例与公司绩效负相关，而当法人股比例较高时，与公司绩效呈正相关。
由于我市大多数上市公司的股权结构中，国有股和法人股的比重占绝对优势（国有比例为62%）。这两种大股东在董事会和监事会中的代表也占绝对优势，其中在国家控股公司中，国家代表在董事会和监事会中的席位都在70%以上；在法人控股公司，法人股在董事会和监事会中的席位都在65%以上。随着中国上市公司股权结构的逐渐改变以及治理结构的规范化，有关中国上市股权结构与公司治理绩效的研究结果也将发生变化，具体效果取决于国家这方面政策的进展力度。
四、有关结论
围绕中国特色社会主义市场经济和当前经济改革进程，以培育市场为主的改革虽然在一定程度上提高了国有企业的效率，但不改革国有企业的产权结构是不能从根本上提高国有企业效率的。有关结论如下：
（一）股权结构适度性
股权结构的集中度过高，不利于股市发育，进而不利于发挥外部市场对公司的治理作用。中国应建立投资主体多元化的股权结构，即使投资主体由国家唯一体发展为国家、企业、机构、个人等多元化主体。只有在多元投资主体存在前提下，法人治理结构才具有良好的运转基础，公司治理的法人性才能真正体现出来。但股权结构不宜过度分散，要追求股权结构分散的适度性。实践表明，发达国家的股权过于分散也容易形成诸如内部人控制等问题。中国国有上市公司的内部人控制的根源是股权的过度集中——国有股“一股独大”。可见，过于集中或过于分散的股权结构安排都会影响企业的治理绩效。国有企业产权改革的目标应是国有股从大多数企业退出或减少，实现股权结构多元化，但又不能使股权像英美模式那样太分散。这是因为，公司所有权的集中度与公司绩效是有关的，并且大股东在公司治理中发挥了不可替代的作用。从经济理性角度看，股权分散的小股东由于监督的成本太高和能力有限，他们在选择和监督经营者方面，更倾向于采用在股市上“用脚投票”而不是在股东会上“用手投票”。而大股东却相反，他们具有“用手投票”的能力和意愿。
（二）保持较高法人股比例
法人股东不同于国家股东，尽管它们可能也是被国家控制，但出于各自单位利益的考虑，相对来说会具有更大的监控动力和能力。由于中国对上市公司市场监控机制还很薄弱，因此继续适当保持较高的法人股比例是有利的。
（三）发展以投资基金为主体的机构投资者
在对投资者的法律保护尚不健全的阶段，股权的适当集中有助于提高公司治理的效率，但股权应集中在机构投资者手中，因为机构投资者有代表性（可代表分散的小股东）又有监督的能力，这既是我国国有企业产权改革的需要，也符合发达国家公司治理模式深化的趋势。
（四）提高流通股比例
公司股票的低流通性在很大程度上可以说是中国上市公司股权结构的核心问题。截止到2000年12月31日，沪深两市发行的总股本为3709亿。其中流通股仅为1329亿，占总股本的35.8%，近三分之二的非流通股是由国有股和法人股构成。股票的流通与否，不仅会影响股东的行为，而且还会影响市场本身对公司价值的判断。所以，非流通股的比例越高，越不利于实现市场对公司治理的约束作用。
（五）保持大股东的有效性监控
由于经营者持股比例的大小会影响经营者行为与公司利益的一致性程度，即当经营者持股比例增加时，他们采取背离公司价值最大化的行为的成本也会提高，所以内部持股比例越高，公司绩效就越高。但对于以股权集中为特点的中国上市公司，大股东对公司起着至关重要的作用，因此内部持股比例的增加应以不削弱大股东的监控有效性为限。
参考文献：
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6、唐建新/李青原，资本结构、金融中介和公司治理，南开管理评论，2022年第2期
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8、邱国栋，股权结构与公司治理的相关分析，中国软科学，2022年第3期
点评：
该同学以企业股权结构与公司治理为研究对象进行论文的撰写，选题适合，严格遵照论文规范书写，论文观点鲜明，结构安排得当，逻辑层次清晰，语言表达能力较强。但整篇论文缺乏自己的创新观点。综观全文，不失为一篇较好的本科毕业论文。
第五篇：优化股权结构规范上市公司治理
优化股权结构规范上市公司治理
近两年来，无论是深化国企改革，还是规范和发展证券市场，公司法人治理结构不完善，成为一个卡脖子的关键环节。因此，规范上市公司法人治理结构显得十分紧迫，也越来越受到社会各界，包括政府、投资者、监管者和企业经营管理者的重视。下面，我想就优化上市公司股权结构，规范上市公司法人治理的问题，谈几点个人意见。
一、优化上市公司股权结构是规范上市公司治理的需要
一般来说，公司股权结构与公司法人治理之间有其紧密的逻辑关联。对于具有不同股权构成的公司，无论股权结构相对分散，还是相对集中，规范的公司法人治理结构所确定的原则，都是相同的。但能否根据不同的股权结构，对股东、董事会和经理层各自的权责利关系及三者之间有效制衡做出相应的制度安排，对于公司的发展至关重要。
就我国的上市公司而言，目前公司股权构成对公司法人治理结构的完善具有决定性影响。这是由上市公司股权结构的以下特点决定的：一是，一股独大的现象相当普遍。据统计，截至今年4月底，全国上市公司中第一大股东持股份额占公司总股本超过50％的有890家，占全部公司总数的79.2％，其中持股份额占公司总股本超过75％的63家，占全部公司总数的5.62％。而且第一股东持股份额显著高于第二、第三股东。二是，大股东中国家股东和法人股东占压倒多数，相当一部分法人股东也是国有控股的。统计表明，第一股东为国家持股的公司，占全部公司总数的65％；第一股东为法人股东的，占全部公司总数的31％。两者之和所占比例高达96％。
这种国有股一股独大对公司治理结构的影响不容低估。首先，我国国有资产管理体制正在探索和建立过程之中，出资人代表不在位的现象比较普遍，相当多的上市公司仍然直接或间接受到行政管理部门不恰当的种种干预。所有者的治理和行政性管理常常混为一谈。其次，相当多的以国有股为大股东的公司是由其控股母公司资产剥离包装后上市的，母公司原有的优良资产和精良人员构成了上市公司的主体，而非主业和不良资产以及辅业人员留在了母公司，这就使得这类上市公司似乎欠有母公司的经济债、感情债，在人员、业务、利益等诸多方面都与其母公司存在千丝万缕的联系。再次，以国有股为第一大股东的公司，其董事会成员和经理人员的构成往往难以按全体股东的意愿去选择和确定，对这些人员的激励和约束也难以到位。
显然，在我国当前的体制背景下，国有股一股独大是不利于落实规范的公司法人治理原则的。尽快、尽量改变国有股一股独大的现状，降低第一大股东的持股份额，优化上市公司的股权结构，具有很强的必要性和紧迫性。
二、规范上市公司治理结构是证券市场健康发展的重要基础
上市公司股权结构不合理对公司治理结构的影响是多方面的，特别突出、危害较大的有以下几种：
第一，小股东的合法权益被侵犯，缺乏有效的保护机制。小股东的合法权益受损，有的是受到蓄意侵犯。比如，公司的大股东在没得到董事会认可或由少数大股东委派的董事擅权决定后，通过与母公司及其子公司不公平关联交易向上市公司转嫁包袱，为母公司提供贷款担保等等。在这种情况下，大股东通过损害小
股东的利益而使其关联公司受益。还有一种情况是，小股东利益连带受损。因为控股股东委派的董事有实际上的决策权，而国有控股股东委派的董事和经理层，有的并不适宜或能力不足以担任相应职位，有的由于没有受到足够的激励，在其位不谋其政，造成重大决策和经营管理的失误，使小股东的利益连带受损。第二，董事会难以承担受托责任。公司治理三机构，核心是董事会，董事会能否承担起受托责任，对于上市公司至关重要。在已经上市的公司中，治理结构安排上董事会的作用问题也存在着亟待改进之处。
从董事会的构成上看,大多数上市公司没有合格的独立董事。内部董事与外部董事的比例不当,内部董事在董事会中占多数，经理层与董事会高度重合，容易造成董事会忽视股东利益，而偏私经理层，严重的甚至产生内部人控制。从董事会成员产生的方式看，绝大多数都是由股东单位的上级干部主管部门委派的。具有董事和公司经理双重身份的人员较少是由人才市场竞争产生的，难免有良莠不齐的问题。
从董事会运作方式上看，董事长作为公司法定代表人，对公司的运作承担有直接的、最重要的责任，这就使得董事长很容易越俎代庖，陷入公司的具体经营事务。在董事会上,控股股东委派的董事长常常具有事实上的决断权，而且在董事会闭会期间，董事长代表董事会和所有者作出决定,也不符合董事会集体决策的运作方式。与干预过多的倾向相反的情况也是有的，这就是董事会形同虚设，不起作用。上述弊端都直接影响董事会承担起所有者的托付之责。
第三，激励约束机制不健全，既缺乏合理合法的、充分的激励，又缺乏严格规范的、有效的约束。由于大多数董事和经理人员不是竞争条件下产生的，这些人中，即使是合格的经理人才，其获得充分激励的合理性也常常受到质疑。且由于上市公司与其投资母体之间难以割断的联系，为照顾左邻右舍和方方面面的关系，也很难按市场原则给予经理人员充分的激励。当然，也存在一种现象，就是董事会在内部董事占多数的情况下，通过其控制的薪酬委员会确定过高的报酬，也就是说，自己确定自己的报酬。与此密切相关的是对公司经理层缺乏有效约束，出现内部人控制的现象。显然，这两种情况都不利于公司有效治理。
公司法人治理结构不健全既不利于资本市场的规范发展，也不利于上市公司自身运作。随着社会主义市场经济体制的逐步建立，投资者变得越来越理性，有眼光的长期投资者更重视市场的规范性，重视企业法人治理结构的规范性，重视企业的运行机制。如果不建立起规范的公司法人治理结构，容易使投资者，特别是机构投资者对上市公司和资本市场缺乏信心，很容易造成投资者的行为偏差，显然，这是不利于上市公司筹资和资本市场发展的。
公司法人治理结构不健全，使一些上市公司不是把目标放在实业发展和长期利益上，而是致力于财务操作，做假帐，提供虚假信息，制造股市表现，这对于公司自身发展和股市规范运行都是有害的。
有鉴于此，必须一手抓紧完善上市公司法人治理结构，一手加强和改善证券市场的监管。只有这样，才能真正达到保护所有股东合法权宜，维护企业经营者合法权宜，保护利益相关者合法权益的目标，才能为资本市场的发展打下良好的微观基础，才能降低市场监管的成本，提高监管的有效性，全面推进国有企业改革的深化和国民经济总体素质的提高。
三、积极推进上市公司法人治理结构的建设
建立规范的公司法人治理结构需要政府、投资者、经营者和监管者以及全社会的共同努力，需要在改革逐步深化的过程中完成。为规范上市公司法人治理结
构，我想加强以下几项工作是当务之急。
第一，逐步调整上市公司的股权结构。引导上市公司中第一大股东降低持股比例，创造条件，减持上市公司的国有股，解决一股独大的问题。同时，积极发展机构投资者，允许和引导基金、保险、养老金机构持股，使两者同步推进。第二，加快国有资产管理体制改革，积极探索，尽快确立独立的国有股权行使机构。此类机构应按照《公司法》的规定管理和运营，保证企业中确定的国有资本都有确定的、排他性的出资人机构持有，并履行股东权责，确保出资人代表切实在位。同时要限制并规范上市公司与其控股母公司的关系，杜绝不公平的关联交易。
第三，制定和完善相关的法律法规。明确董事会及董事长的职责，规范董事会的构成与议事程序，提高外部董事在董事会的比重，增加合格的独立董事和小股东推荐的董事。增强保护小股东利益的措施。加强对经理层的监督。
第四，探索上市公司经理层通过人才市场竞争产生的途径，全面提高经理人才的素质。同时建立起有效的激励约束机制和进入退出机制。克服经理层自我激励和不受约束的现象。
第五，强化市场监管。市场监管始终是规范公司治理的强有力的外在因素。近来，证监会在加强监管方面做了大量卓有成效的工作，如把保护所有股东合法权宜作为监管重点，在派出机构中专设监察机构，强化信息披露，加大对违规操作的查处力度，对个别长期亏损的公司摘牌等等。有力促进了证券市场的规范发展。但由于上市公司治理结构不规范引起的问题还是时有发生，因此，要采取一些针对现阶段上市公司实际的特别措施，同时，也要加强对证券公司、基金公司等机构的监管，使完善公司治理结构与加强监管的工作相互促进。
第六，加强市场信用建设、规范会计师事务所、审计师事务所、律师事务所等中介机构的行为，防止中介机构与证券公司和上市公司联手作弊，提供虚假信息。建立中介机构的资质认证与诚信评级制度以及违规处罚制度，对违规行事的人员和机构取消其从业资格。
完善公司法人治理结构是一项艰巨复杂的工作，需要在实践中不断发现问题，总结经验，完善法规，加强管理。只有这样，上市公司和证券市场的发展才能相互促进，进入良性循环的轨道。
